الگويي جهت تامين مالي وقف با استفاده از اوراق بهادار اسلامي (صکوک)

چکيده

با الغاي بهره در اقتصاد اسلامي استفاده از ابزارهاي مبتني بر بهره نظير اوراق قرضه به طور طبيعي کاربرد ندارد. بنابراين کشورهاي مسلمان بايد بدنبال ساير ابزارهاي جايگزين جهت تامين مالي، پوشش ريسک يا اجراي سياست هاي پولي باشند. امروزه روش و نحوه تامين مالي شرکت ها و نهادهاي مختلف در کانون توجه کشورهاي اسلامي و خصوصا نهادهايي همچون اوقاف قرار گرفته است.
يکي از مهمترين روش هاي تامين مالي چنين موسساتي استفاده از ابزارهاي مالي اسلامي است. در طراحي هر ابزار مالي اسلامي بايد به ابعاد طراحي مالي، فقهي، حقوقي، مديريت ريسک، اقتصادي، حسابداري و مالياتي توجه نمود. اوراق مشارکت يکي از متداولترين ابزارهاي مالي اسلامي است که در کشورهاي اسلامي و خصوصا ايران مورد استفاده قرار مي گيرد.
در اين مقاله ضمن معرفي صکوک و ابزراهاي مالي اسلامي، به ارائه مدلي عملياتي (طراحي مالي) اوراق مشارکت وقف و اوراق وقف پرداخته و در ادامه به مقايسه مختصر اوراق بهادار اسلامي و اوراق بهادار در نظام مالي متعارف مي پردازيم.

واژگان کليدي:

صکوک، اوراق مشارکت وقفي، اوراق وقف، پوشش ريسک.

مقدمه

نياز، در طول زندگي بشر موجب تحرک و پيشرفت انسان ها شده است. همواره تنش براي رفع يک نياز و يا حل يک مساله و يا رد کردن يک مانع او را به سوي خلاقيت و نوآوري براي روش ها و ابزارهاي جديد سوق داده است. از طرف ديگر روح برتري طلبي و آرماني انسان همواره او را به خلق روش‌هايي براي ارتقاي کارايي و بهره‌وري تحريک مي‌نمايد.
امروزه روش تامين مالي با نرخ بهره ثابت در نظام مالي سرمايه داري رايج است و در سطح بسيار گسترده اي از ابزارهاي بدهي تامين مالي که مهمترين آن، اوراق قرضه است، استفاده مي شود. استفاده از اين ابزار در نظام مالي اسلامي ربوي بوده و مردود شمرده شده است(صالح آبادي، 1384: 3). قانون اسلام (شريعت)، مسلمانان را از دريافت و پرداخت ربا منع نموده است. بنابراين در کشورهايي که جمعيت مسلمان زيادي دارند، استفاده از ابزارهاي مالي متعارف مانند انواع اوراق قرضه، چندان کاربرد، کارايي و مقبوليتي ندارد. با اين حال دولت ها و شرکت هاي اسلامي و يا شرکت هاي غير اسلامي فعال در کشورهاي اسلامي که بدنبال تامين مالي و مديريت بدهي خود هستند نيازمند يافتن جايگزين هايي مطابق با اصول اسلامي مي باشند. در سال هاي اخير رشد ابزارهاي مالي اسلامي که به صکوک شهرت يافته بسيار چشمگير بوده است به گونه اي که کشورهاي غربي را نيز بر آن داشته تا توجه زيادي به اين حوزه داشته باشند. به همين علت به کارگيري صکوک به عنوان ابزار فراگير اسلامي، در کشورهاي غير اسلامي از جمله آلمان و انگليس و در آينده‌اي نزديک، به اذعان کارشناسان بازار سرمايه‌ي مالزي، چين و ژاپن در حال رشد است. تا آن‌جا که بخشي از مشتريان اوراق صکوک منتشر شده را غير مسلمانان در کشورهاي غربي تشکيل مي‌دهند. بر اساس آمار، تا پايان سال 2007 ميلادي ارزش کل صکوک منتشر شده بالغ بر 100 ميليارد دلار عنوان شده است. کشورهاي بحرين، مالزي، دبي، قطر و آلمان به عنوان پيشگامان در اين زمينه شناخته شده اند (Arsalan Tarig, Dar, 2007).

صکوک

دايره المعارف «قاموس عام لکل فن و مطلب» در مورد واژه صکوک چنين بيان مي‌کند: «صک به معناي سند و سفتجه(سفته) است و معرب واژه چک در فارسي است. اعراب اين واژه (صکوک) را توسعه دادند و آن را بر کليه انواع حوالجات و تعهدات بکار بردند. آنها اين واژه را بر کتاب به صورت عام و بر سند اقرار به مال، به صورت خاص اطلاق کردند. در عرف عرب اين واژه، حواله، انواع سفته، سند و هر آنچه که تعهد يا اقراري از آن ايفاد شود را شامل مي‌شود. واژه‌هاي صک الوکاله به معناي وکالت نامه و صک الکفاله به معناي کفالت نامه نيز در زبان عربي رواج يافته است»(نجفي،1385).
قحف (Kahf, 1997)، الگاري (Elgari, 1997) و زرقا (Zarqa, 1997)، حق و عباس (Haque & Abbas, 1999) ايده هاي اصلي در زمينه انتشار صکوک را ارائه نمودند. همچنين سويلم (Al-Suwailem, 2000) و الگامل (El-Gamal, 2000) به دقت عامل عدم اطمينان را در حوزه نظام مالي اسلامي مورد بررسي قرارداده اند (Arsalan Tariq & Dar, 2007: 204-206).
ايده اوليه انتشار اوراق اسلامي به دهه1980 برمي گردد. در آن زمان تلاش‌هاي زيادي توسط بانک هاي اسلامي جهت غلبه بر مساله نقدينگي صورت گرفت. در حقيقت اين ايده ناشي از ايده ديگري بود که در دهه 1970 در آمريکا شکل گرفته بود. در آن زمان افراد و سازمان‌ها به دليل افزايش رقابت بين نهادهاي مالي به دنبال روش‌هاي نوين تامين مالي بودند و در همين راستا تامين مالي از طريق بانک را به تامين مالي از طريق بازار سرمايه تبديل کردند. از طرف ديگر بانک‌ها نيز با اين کار بدنبال کسب درآمد بيشتري بودند، يعني عليرغم اينکه تامين مالي از طريق وام‌هاي بانکي ارزانتر بود ولي بانک‌ها به اميد جايگزيني کارمزد، درآمد و بدست آوردن سهم بيشتر از بازار، خود به عنوان محرک اصلي توسعه اين بازار عمل مي‌کردند. تبديل دارايي‌ها به اوراق بهادار به عنوان يکي از ابزار‌هاي جديد در عرصه تامين منابع مالي و همزمان با آن کاهش ريسک نهادهاي مالي طراحي شد. با استفاده از اين ابزار، نهادهاي مالي و غير مالي مي‌توانستند سبدي از دارايي‌هاي با درآمد ثابت را فروخته و در نتيجه به منابع مالي ارزان تر و با ريسک کمتر در مقايسه با استقراض مستقيم دست يابند.
در جولاي 1983، بانک مرکزي مالزي به عنوان پيشگام در اين زمينه، از اوراق بهادار دولتي يا اسناد خزانه که بهره پرداخت مي‌کردند استفاده نکرد و به جاي آن از اوراق بدون بهره به نام گواهي سرمايه گذاري دولتي استفاده نمود. نرخ سود اين اوراق از رابطة ثابتي تبعيت نمي کرد و بيشتر متکي بر ملاحظات کيفي طرح بود. براي تعيين نرخ بازدهي، معيارهاي مختلفي مانند شرايط کلان اقتصادي، نرخ تورم و نرخ بازدهي ساير اوراق بهادار مشابه مورد توجه قرار مي گرفت؛ بدين ترتيب شبه ربوي بودن سود به ظاهر بر طرف مي شد و افراد مسلمان اقدام به خريد اين اوراق مي نمودند (پهلوان و رضوي، 1386: 10).
در دهه 1990، همزمان با گسترش ساختارهاي مختلف معاملات مالي توسط بانک‌هاي اسلامي، ايده استفاده از ابزراهاي مالي اسلامي نيز تشديد شد. بدنبال آن متخصصان مالي در کنار علماي ديني اقدام به مطالعه راهکارهاي مناسب نمودند. ايدة انتشار صکوک اجاره براي نخستين بار توسط منذر قحف (Monzer kahaf) در مقالة معروف وي با عنوان "استفاده از اوراق اجاره دارايي براي پوشش شکاف بودجه" در سال 1997 مطرح شد و پس از بررسي جزييات، عمليات آن انتشار آن آغاز شد (پهلوان و رضوي، 1386: 23).
استفاده از عبارت صکوک براي ابزارهاي مالي اسلامي براي نخستين بار در سال 2002 در جلسه فقهي بانک توسعه اسلامي پيشنهاد شد. بعد از آن سازمان حسابداري و حسابرسي نهادهاي مالي اسلامي اقدام به معرفي 14 نوع صکوک سرمايه گذاري نمود. منظور از صکوک سرمايه گذاري صکوکي است که سرمايه گذاران با خريد آن انتظار کسب انتفاع دارند. بر اساس تقسيم بندي اين نهاد مالي 14 نوع صکوک سرمايه گذاري به شرح زير وجود دارد:
1. صکوک اجاره
2. صکوک استصناع
3. صکوک مشارکت
4. صکوک مرابحه
5. صکوک سلم (سلف)
6. صکوک مضاربه
7. صکوک مزارعه
8. صکوک مساقات
9. صکوک مغارسه
10. صکوک حق الامتياز
11. صکوک نماينده سرمايه گذاري
12. صکوک مالکيت دارايي(‌هايي) که در آينده ساخته مي‌شود.
13. صکوک مالکيت منافع دارايي‌(هاي)موجود.
14. صکوک مالکيت منافع دارايي(‌هايي) که در آينده ساخته مي‌شود.
در حالت کلي مي توان صکوک را اوراق بهادار مبتني بر دارايي (و نه با پشتوانه دارايي)، با درآمد ثابت يا متغير، قابل معامله در بازار ثانويه و مبتني بر اصول شريعت دانست.

صکوک مشارکت

يکي از مهمترين انواع صکوک معرفي شده "صکوک مشارکت" مي باشد. "صکوک مشارکت" در حقيقت اوراق بهاداري است که دارنده آن به صورت مشاع، مالک بخشي از منافعي است که ناشي از اجراي يک طرح يا پروژه سرمايه گذاري است. مدت قرارداد مشارکت مشخص است و مي توان سود اوراق را در ابتداي دوره، انتهاي دوره، با سررسيدهاي ماهانه، فصلي يا سالانه پرداخت کرد. از آنجا که صکوک مشارکت اوراق بهاداري است که بيانگر مالکيت مشاع فرد است، مي‌توان آن را در بازار ثانويه و به قيمتي که توسط عوامل بازار تعيين مي‌شود، معامله کرد. اين نوع صکوک نيز همانند برخي از ابزارهاي مالي در برخي از کشورهاي اسلامي به مرحله اجرا رسيده و چند سالي است مورد استفاده قرار مي‌گيرد. ايران و سودان از پيشگامان انتشار اينگونه اوراق بوده اند. در ايران، قانون حاکم بر اين اوراق قانون اوراق مشارکت مصوب 1376 مي باشد. ماده 2 قانون اوراق مشارکت اين اوراق را به صورت زير تعريف نموده است:
"اوراق مشارکت (صکوک مشارکت) اوراق بهادار با نام يا بينامي است که به قيمت اسمي مشخص براي مدت معين منتشر مي‏شود و به سرمايه‏ گذاراني که قصد مشارکت در طرح‏هاي سودآور توليدي، ساختماني و خدماتي را دارند واگذار مي گردد. دارندگان اين اوراق به نسبت قيمت اسمي و مدت زمان مشارکت، در سود حاصل از اجراي طرح مربوط شريک خواهند بود".
همچنين استاندارد شماره 18 AAOFIF صکوک مشارکت را بدين صورت تعريف نموده است:
"صکوک مشارکت، اسناد و گواهي‌هاي داراي ارزش يکسان هستند که بر اساس عقد مشارکت ايجاد شده اند و در آن يکي از طرفين يا شخص ثالثي مديريت عمليات را بر عهده مي‌گيرد".
در اوراق مشارکت، ناشر بخشي از سرمايه مورد نياز را خود تهيه نموده و بخش ديگر را از طريق انتشار اوراق مشارکت تأمين مي‌کند. در واقع دارندگان اوراق مشارکت به صورت مشاع و به تناسب سرمايه آورده شده با ناشر در يک فعاليت اقتصادي وارد شده و در سود حاصل نيز شريک مي شوند. دارندگان صکوک به ميزان سهم خود از مشارکت، مالک طرح يا دارايي‌هاي آن مي‌شوند. از آنجا که امکان عملي جهت مديريت پروژه يا طرح توسط دارندگان اوراق وجود ندارد لذا ناشر يا هر شخص ديگري که وي معرفي نمايد به عنوان وکيل صاحبان اوراق مشارکت مديريت طرح را بر عهده خواهد داشت. بنابراين، اوراق مشارکت سندي است گوياي مالکيت دارنده آن، نسبت به بخشي از يک دارايي حقيقي که متعلق به دولت، شرکت‏هاي تعاوني يا خصوصي است و تا سررسيد اوراق، هر نوع تغيير قيمت دارايي متوجه صاحب اوراق مشارکت خواهد بود.
بايد توجه داشت که بازدهي صکوک مشارکت همانند صکوک مضاربه و برخلاف صکوک "سلف"، "اجاره" و "استصناع" که بازدهي تقريبا ثابتي دارند، متغير است. البته برخي از انواع صکوک مشارکت را نيز مي‌توان طراحي کرد که داراي درآمد ثابتي باشند مانند صکوک مشارکت تسهيلات رهني و صکوک مشارکت در اجاره.

وقف

وقف در لغت به معني ايستادن، فرونشاندن و حبس کردن مال براي کارهاي نيک آمده است؛ و در اصطلاح، تحبيس و تلبيس مال را وقف گويند. بنابراين، عقد وقف عقدي است که به موجب آن فردي عين مال خود را تحبيس کند، و منافع آن را جهت صرف در راه هايي که مشخص مي کند، رها نمايد (موسويان، 1386: 153). وقف تنها منحصر به اسلام نيست و حتي دين يهود نيز به آن توصيه نموده است. در زبان عبري از وقف به عنوان واژه مقدس "براي خداوند" ياد شده است و از آن به عنوان يکي از راه هاي مهم براي آمرزش روز آخرت ياد شده است (چمران، 1380:35). از همين رو است که در بسياري از کشورهاي غربي صندوق هاي وقفي به سرعت در حال رشد هستند.

ارکان وقف

ارکان وقف عبارتند از طرفين وقف، مال موقوف(عين موقوفه) و متولي. وقف کننده را واقف و کساني که وقف براي استفاده آن ها صورت مي پذيرد را موقوف عليهم و مورد وقف را عين موقوفه گويند. در عقد وقف نيز همانند ساير عقود واقف بايد عاقل و بالغ باشد، عقد وقف را از روي اختيار و با قصد انجام داده باشد و همچنين سفيه و مفلس نباشد (تحرير الوسيله: 2/55).
در مورد شرايط مال موقوف فقهاي عظام عموما معتقدند مال موقوف بايد عين باشد (دين نباشد)، مملوک باشد و با باقي ماندن عين آن، قابل انتفاع باشد و به تصرف دادن آن صحيح باشد (رياحي ساماني، 69:1378). به عبارت ديگر مي توان گفت هيچ گونه مانع يا محدوديت قانوني، قراردادي يا قضايي براي وقف دارايي، منافع و حقوق ناشي از آن وجود نداشته باشد.
بر اساس ماده 58 قانون مدني " فقط وقف مالي جايز است که با بقا عين بتوان از آن منتفع شد، اعم از اين که منقول باشد يا غير منقول، مشاع باشد يا مفروز". در مورد هزينه‌هاي عين موقوفه هم بايد گفت اگر عين موقوفه نياز به تعمير يا مرمت و اصلاح داشته باشد و واقف محل درآمدي بر اين امور تعيين نکرده باشد اگر عين موقوفه منفعتي داشته باشد از آن طريق هزينه هاي مربوط تامين مي شود و اگر منفعتي نداشته باشد فروش قسمتي از موقوفه براي حفظ بقاي مقدار ديگر آن جايز است (موسويان، 1386:158). ديگر رکن وقف، توليت موقوفه است. معناي لغوي متولي "سرپرست املاک موقوفه، ولايت دارنده و مباشر" است. متولي کسي است که اداره امور موقوفه را به عهده گيرد (رياحي ساماني، 1378: 91). متولي منصوص، شخصي است که در وقف نامه به سمت توليت منصوب شده است (جعفري لنگرودي، 1378:614). ماده 75 قانون مدني مقرر مي دارد: "واقف مي تواند توليت، يعني اداره کردن موقوفه را مادام الحيات يا در مدت معني براي خود قرار دهد و نيز مي تواند متولي ديگري معين کند که مستقلا يا مجتمعا با خود واقف اداره کند". بنابراين واقف مي تواند توليت امور وقف را تا آخر عمر يا در مدت معيني خود به اختيار گيرد و نيز مي تواند فردي يا افرادي را براي اين امر برگزيند؛ که هر کدام به طور مستقل يا به صورت جمعي آن را اداره کنند. اگر واقف در وقف عام متولي تعيين نکرده باشد اداره موقوفه بر اساس نظر حاکم شرع خواهد بود. همچنين اگر امر توليت مقيد به مباشرت نباشد متولي مي تواند براي انجام مسئوليت هاي خود در امور موقوفه وکيل بگيرد اما نمي تواند توليت را به ديگري تفويض نمايد (موسويان 157). همچنين بر اساس تبصره 4 ماده 7 قانون تشکيلات و اختيارات سازمان حج و اوقاف و امور خيريه " کليه مباشران موقوفات و اماکن مذهبي اعم از متولي، ناظر، مديران و امناي موسسات و بنيادهاي خيريه در حکم امين مي باشند (رياحي ساماني، 1386: 8). واقف مي تواند از منافع موقوفه، سهمي را به عنوان اجرت يا حق التوليه براي متولي معين نمايد و اگر معين نکرده باشد، متولي مستحق اجرت المثل عمل است (تحرير الوسيله 74/2؛ ماده 84 ق.م).
مدل عملياتي انتشار صکوک مشارکت وقفي
اوراق مشارکتي که جهت ساماندهي دارايي هاي فيزيکي اداره اوقاف قابل انتشار است همانند ساير اوراق بهادار اسلامي داراي ارکاني است. اين ارکان عبارتند از: باني، ناشر، واسط، امين و سرمايه گذاران. البته ارکان ديگري همانند موسسه رتبه بندي اعتباري، شرکت تامين سرمايه، موسسه پرداخت کننده و... نيز بسته به نوع طراحي مي توانند جزء ارکان انتشار اين اوراق محسوب شوند.

باني

باني در حقيقت شخص حقوقي است که اوراق بهادار اسلامي جهت تامين مالي وي يا پروژه‌هاي وي منتشر مي‌شود. در صکوک مشارکت وقف، باني در حقيقت سازمان اوقاف و امور خيريه است که مي‌تواند وظايف خود مانند متولي بودن عين موقوفه را به شخص ثالثي منتقل نمايد. البته بر اساس قانون اوراق مشارکت باني در حقيقت ناشر است و براي تامين مالي خود اقدام به انتشار اوراق مشارکت مي‌نمايد، ليکن در اوراق مشارکت وقفي باني از طريق يک ناشر تامين مالي مي نمايد و خود ناشر نخواهد بود.

واسط (ناشر)

بر اساس آيين‏ نامه اجرايي قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت مصوب 1377، ناشر دستگاه دولتي يا غير دولتي است که اجازه انتشار اوراق مشارکت را دارد. ليکن بر اساس ماده 1 قانون بازار اوراق بهادار مصوب 1384، ناشر شخص حقوقي است که اوراق بهادار را به نام خود منتشر مي کند. ناشر معادل کلمه واسط است. واسط ترجمه عباراتSpecial purpose vehicle (SPV), Special purpose entity (SPE), Special purpose company (SPC) است که همگي به يک معنا و مفهوم بکار مي روند. اينگونه شرکت ها داراي سرمايه اندکي در حدود 200 دلار، نيروي انساني بسيار اندک (2 يا سه نفر) بوده و داراي طول عمر محدودي مي باشند. البته اوراق مشارکتي که تاکنون منتشر شده‌اند به جزء يک مورد همگي از طرف دولت و يا شهرداري‌ها بوده و از چنين فرايندي تبعيت ننموده اند.
بايد توجه داشت وجود چنين نهادي (واسط) که تقريبا در تمامي ابزارهاي مالي اسلامي تقريبا مورد استفاده قرار مي گيرد در مورد صکوک مشارکت بسيار ضروري بوده و نقش حياتي دارد. يکي از مهمترين دلايل آن را نيز مي توان در ماهيت اينگونه اوراق دانست. از آنجا که ماهيت اوراق مشارکت به گونه اي است که طرفين در سود و زيان شريک هستند و اوراق سود علي الحساب دارد، از اين رو بايد تمامي هزينه ها و سود هاي آن به صورت کامل و دقيق مشخص باشد و اين مهم بدون وجود سيستم حسابداري و حسابرسي دقيق و مختص به طرح يا پروژه ميسر نمي‌شود لذا تاسيس نهادي که فقط به منظور اين پروژه تاسيس شده و هيچ گونه فعاليت ديگر غير از آن انجام نمي دهد ضروري به نظر مي‌رسد. البته وجود مواردي از قبيل تعيين رتبه اعتباري اوراق، ريسک اعتباري، ريسک نقدينگي و ساير مورادي نيز وجود دارد که تاسيس اين نهاد را اجتناب ناپذير مي نمايد.

امين

امين شخص حقيقي يا حقوقي است که به منظور حفظ منافع دارندگان اوراق مشارکت و حصول اطمينان از صحت عمليات ناشر، نسبت به مصرف وجوه، نحوه نگهداري حساب‌ها و صورت‌هاي مالي و عملکرد اجرايي ناشر به موجب قرارداد منعقد شده، مستمراً رسيدگي و اظهارنظر مي‌نمايد. امين در حقيقت به عنوان امين سرمايه گذاران عمل نموده و تمامي بر کل فرايند عملياتي انتشار اوراق نظارت خواهد داشت. امين از ميان بانک‌ها، مؤسسات مالي و اعتباري غير بانکي داراي مجوز بانک مرکزي و يا شرکت تامين سرمايه انتخاب مي‌شود. در ادامه به بررسي فرايند عملياتي انتشار صکوک مشارکت وقف مي‌پردازيم.
از آنجا که اداره اوقاف به عنوان باني بدنبال تامين مالي است، لذا اقدامات اوليه توسط وي صورت خواهد گرفت. باني در گام اول نخست، امين را از ميان نهادهاي حقوقي واجد شرايط انتخاب نموده و به سازمان بورس و اوراق بهادار (به عنوان سازمان ناظر بر انتشار اوراق بهادار) پيشنهاد مي نمايد. در صورت تاييد سازمان، باني با امين وارد مذاکره رسمي شده و قراردادهاي همکاري با تعيين کليه شرايط و وظايف طرفين منعقد شود.
در مرحله بعد بايد واسط تعيين يا تاسيس شود. براي اين کار حالات زير قابل تصور خواهد بود:
الف- واسط توسط سرمايه گذاران تعيين شود،
ب- واسط توسط سازمان بورس و اوراق بهادار تعيين شود،
ج- واسط توسط امين تعيين شود، و
د- واسط توسط باني تعيين شود.
به علت تقدم زماني انتخاب واسط به نسبت تجمع سرمايه گذاران حالت (الف) منطقي نيست. در صورتي که انتخاب واسط توسط سازمان بورس و اوراق بهادار را بپذيريم احتمال خدشه بر وظيفه نظارتي سازمان وجود خواهد داشت (با وجود اينکه در برخي کشورهاي واسط توسط دولت يا وزارت اقتصاد يا نهادهاي مشابه تاسيس مي شود). در صورتي که امين اقدام به تعيين واسط نمايد، تضاد منافع به حداقل ممکن کاهش خواهد يافت. زيرا از يک طرف سازمان بورس و اوراق بهادار بر فعاليت امين نظارت کافي خواهد داشت و از طرف ديگر امين نيز چون يک نهادهاي مالي معتبر و بزرگ است، حسن شهرت خود را با انجام تباني به خطر نخواهد انداخت. البته باني نيز مي تواند اقدام به تاسيس واسط نمايد ولي در اين حالت اوراق با ريسک بيشتري مواجه مي شوند که باعث افزايش نرخ بازده مورد انتظار سرمايه گذاران خواهد شد.
در مرحله بايد نوع دارايي باني تعيين و ارزش آن به عنوان آورده وي مورد تاييد ارزياب دادگستري قرار گيرد. سهم مشارکت بر اساس ارزش دارايي و سرمايه مورد نياز تعيين خواهد شد. چون در صورتي که دارايي بيش از ارزش واقعي قيمت گذاري شود سرمايه گذاران متضرر خواهند شد بنابراين قيمت دارايي بايد به تاييد امين (به عنوان نماينده سرمايه گذاران) نيز برسد.
از آنجا که سازمان بورس اوراق بهادار به عنوان حافظ منافع سرمايه گذاران وظيفه نظارت بر بازار اوليه را دارد لذا واسط به عنوان ناشر اوراق بايد در مرحله بعد اقدام به اخذ مجوز انتشار از اين سازمان نمايد.
همچنين چون سرمايه گذاران (خريداران صکوک) با ريسک هاي مختلفي مواجه هستند و از طرف ديگر زمان و تخصص لازم جهت بررسي ريسک اوراق صکوک براي تمامي آن ها ممکن نيست لذا بايد اوراق توسط موسسه رتبه بندي اعتباري، رتبه بندي شود. بديهي است ميزان سود مورد انتظار سرمايه گذاران متاثر از رتبه اعتباري اوراق خواهد بود.
در مرحله بعد واسط و باني اقدام به انعقاد قرار داد مشارکت مي نمايند. در اين قرارداد باني تعهد به فراهم آوردن دارايي فيزيکي (زمين و...) نموده و واسط نيز متعهد به فراهم آوردن سرمايه لازم مي شود. قرارداد مي تواند براي يک دوره معين باشد که در اين حالت بايد استراتژي خروج براي سرمايه گذاران مشخص باشد و يا به صورت مادام العمر (بسته به نوع طرح و يا طول عمر دارايي) منتشر شود. پيشنهاد مي شود باني خود اقدام به تاسيس نهاد حقوقي ديگري جهت مديريت طرح نمايد. در حقيقت باني با تاسيس يک نهاد حقوقي وظيفه مديريت دارايي وقفي را به وي سپرده و تمامي فعاليت ها، کاملا شفاف مي شود. به عبارت ديگر در اين حالت مدير دارايي متولي محسوب مي‌شود. در شکل زير اين فرايند نشان داده شده است.
در مرحله بعد واسط خود يا شرکت تامين سرمايه اي را جهت انتشار اوراق انتخاب مي نمايد. در اين حالت، شرکت تامين سرمايه اقدام به انتشار اوراق مشارکت به يکي از روش هاي بهترين تلاش يا تعهد پذيره نويسي مي نمايد. در صورتي که انتشار از نوع بهترين تلاش باشد، اوراق مشارکت منتشر شده و شرکت تامين سرمايه تعهدي در قبال فروش اين اوراق ندارد. بنابراين واسط با ريسک عدم جمع آوري وجوه به ميزان کافي مواجه است. ليکن اگر انتشار از نوع تعهد پذيره نويسي باشد شرکت تامين سرمايه ابتدا اوراق را از واسط خريداري نموده و سپس آن ها را در بازار اوليه به فروش مي رساند. در اين حالت باني مطمئن است که تمامي مبلغ مورد نياز را جمع‌آوري مي‌نمايد. در ادامه اين فرايند‌ها نشان داده شده است.
در صورتي که طرح به گونه اي باشد که حتما بايد تمامي اوراق فروخته شده و مبالغ لازم جمع آوري شود بايد از روش تعهد پذيره نويسي استفاده نمود ولي اگر به گونه‌اي باشد که حتي با جمع آوري بخشي از مبلغ بتوان طرح را انجام داد مي توان از روش بهترين تلاش نيز استفاده نمود.
در مرحله بعد در صورتي که اوقاف مدير دارايي تاسيس نموده باشد، مدير ملزم است در سررسيد هاي مقرر سود پروژه را مشخص نموده و از طريق امين پس از کسر هزينه هاي خود، سهم الشرکه هر يک از طرفين (سازمان اوقاف و سرمايه گذاران) را بپردازد.
در پايان مدت قرارداد مشارکت، سود کل پروژه محاسبه شده و به طرفين پرداخت خواهد شد. به عبارت ديگر در پايان مدت قرارداد مشارکت با انحلال واسط و مدير دارايي، تمامي هزينه‌ها مشخص شده و سود واقعي اوراق تعيين مي‌شود.

ماليات صکوک مشارکت وقف

ماليات يکي از موارد مهم و مورد توجه در فرايند مهندسي ابزارهاي مالي اسلامي است. از آنجا که هدف اصلي طراحي اوراق صکوک، تسهيل تامين مالي شرکت ها است، لذا در طراحي اوراق بايد توجه ويژه اي به هزينه هاي مربوط به انتشار و طراحي اين اوراق داشت. اوراق صکوک بايد به گونه اي طراحي شود که قابليت رقابت با ساير روش هاي تامين مالي، مانند استفاده از تسهيلات بانکي (بدليل نرخ اندک سود تسهيلات) را داشته باشد. خوشبختانه در مورد اوراق مشارکت، قانون جداگانه‌اي در کشور تصويب شده است که سود اوارق را از ماليات معاف نموده است. اين موضوع سبب شده است تا انتشار اين اوارق نسبت به ساير انواع صکوک مانند صکوک اجاره و استصناع از مزيت رقابتي بيشتري برخوردار باشد. البته قوانين ساير کشورهاي اسلامي به گونه‌اي است که با وضع قوانين مالياتي خاص براي اوراق بهادار اسلامي، اسباب گسترش استفاده از اين ابزارها را فراهم نموده است.
بر اساس ماده 7 قانون انتشار اوراق مشارکت مبالغ پرداختي و يا تخصيصي بابت سود متعلق به اوراق مشارکت مشمول ماليات مقطوع به نرخ 5 درصد مي‌باشد و به سود اوراق مشارکت و معاملات اوراق مذکور هيچ‏ گونه ماليات ديگري تعلق نمي‌گيرد. بر اساس اصلاحيه قانون ماليات‌هاي مستقيم مصوب 1380، ماليات مقطوع به نرخ 5 درصد موضوع ماده 7 قانون انتشار اوراق مشارکت حذف شد. همچنين بر اساس ماده 9 اين قانون سود پرداختي به دارندگان اوراق مشارکت جزو هزينه‏هاي قابل قبول در حساب مالياتي موضوع ماده (148) قانون ماليات‏هاي مستقيم محسوب مي‌گردد.

اوراق وقف

نوع ديگري از اوراق بهادار اسلامي که مي‌توان طراحي نمود اوراق وقف است. وقف از جمله مواردي است که به عنوان صدقه جاريه در طول زمان تا زمان بقاي آن براي واقف ثواب اخروي دارد. (تحرير الوسيله، 1379: /2، 76-77). هدف از طراحي اين اوراق کمک به جذب سرمايه هاي اندک افراد در راستاي ترويج فرهنگ وقف است. در حال حاضر با تغيير شرايط نسبت به قبل، افراد به دلايل مختلف از جمله عدم وجود کفايت مالي جهت وقف زمين، ساختمان و... امکان وقف از آن‌ها عملا سلب شده است. از اينرو بايد بتوان سازوکاري تدوين نمود تا به وسيله آن با جمع آوري وجوه نقد اندک مردم؛ سنت حسنه وقف را ترويج نمود. يکي از بهترين روش هاي دستيابي به چنين هدفي استفاده از اوراق وقف است. اين دسته از اوراق، در گروه اوراق اسلامي غير انتفاعي (صکوک غير سرمايه‌گذاري) قرار مي گيرند که تاکنون دسته بندي مشخصي براي آن ارائه نشده است. برخي از اوراق مانند اوراق صدقه، هبه و وقف از اين دسته اند. در حقيقت دارندگان اوراق وقف افرادي هستند که به هر دليلي تمايل به وقف نمودن دارايي خاص با مبالغ اندک هستند. در ادامه نحوه انتشار چنين اوراقي مورد بررسي و تجزيه و تحليل قرار خواهد گرفت.
اوراق وقف نيز همانند ساير اوراق بهادار اسلامي داراي باني خواهد بود. ليکن باني اين اوراق سازمان اوقاف و امور خيريه مي‌باشد. اين سازمان با تاسيس يک نهاد واسط اقدام به انتشار اوراق وقف نموده و وجوه بدست آمده را در اختيار مي‌گيرد. در اين نوع اوراق باني موظف است وجوه بدست آمده را بر اساس اميدنامه منتشره هنگام فروش اوراق، صرف نمايد. البته مي‌توان اوراق را به گونه‌اي طراحي نمود که يکي از زير مجموعه‌هاي سازمان اوقاف به عنوان باني عمل نموده و سازمان اوقاف نقش امين را ايفا نمايد.
مدير دارايي مي‌تواند خود اوراق را منتشر نموده و يا آن را از طريق شخص ثالثي انجام دهد. البته مي‌توان اوراق را به کمک شرکت تامين سرمايه نيز منتشر نمود. همچنين چون سرمايه گذاران (دارندگان اوراق) بدنبال کسب منافع مادي نيستند مي‌توان اين نوع اوراق و تمامي اوراق غير انتفاعي را از دريافت رتبه اعتباري معاف نمود.
همچنين سازمان‌هايي مانند وزارت آموزش و پرورش، وزارت درمان و آموزش پزشکي و مانند اينها نيز مي‌توانند اوراق غير سرمايه گذاري منتشر نموده به گونه‌اي که نهادي مانند سازمان اوقاف بر آن‌ها نظارت داشته و در حقيقت به عنوان امين سرمايه گذاران بر مصرف نمودن وجوه به صورت صحيح نظارت داشته باشند.
اوراق بهادار اسلامي در مقابل اوراق بهادار در مالي متعارف
صکوک با اوراق قرضه مرسوم در بازارهاي مالي از جهات زير تفاوت دارد:
1- تمامي اوراق بهادار اسلامي مبتني بر دارايي هستند. البته اوراق مشارکت تسهيلات رهني از اين قاعده عمومي مستثني بوده و به پشتوانه دارايي منتشر مي‌شود. اين در حالي است که وجود يا عدم وجود دارايي به عنوان پشتوانه اوراق بهادار در مالي متعارف به هيچ وجه موضوعيت نداشته و در برخي موارد ممکن است تنها جهت افزايش جذابيت اوراق، دارايي را به عنوان پشتوانه قرار دهند. در حالي که وجود دارايي به عنوان پشتوانه (و يا مبتني بر دارايي) در اوراق بهادار اسلامي به عنوان مهم‌ترين عامل شرعيت آن شناخته مي‌شود.
2- سود اوراق بهادار اسلامي مبتني بر نوع آن اوراق مي‌باشد. به عنوان مثال سود اوراق مشارکت در طرح‌ها و پروژه‌ها متغير، سود اوراق اجاره تقريبا ثابت، اوراق مشارکت در تسهيلات رهني ثابت و اوراق مشارکت وقف متغير خواهد بود. از اين رو نمي‌توان اوراقي طراحي نمود که با مقتضاي عقد ومنافتي داشته باشد. اين موضوع نيز در مالي متعارف چندان اهميت ندارد و با توجه به نوع سرمايه گذاران تعيين مي‌شود و نه نوع عقد.
3- مواردي چون ماليات، با نام يا بي‌نام بودن اوراق، قابليت تبديل اوراق به سهام، خريد و فروش ثانويه اوراق و نوع خريداران اوراق بسته به چگونگي طراحي متفاوت بوده و از اين روي تفاوتي با اوراق بهادار در مالي متعارف ندارد (البته با توجه به مقتضاي عقد مورد استفاده).

نتيجه گيري

در مقاله حاضر ضمن بررسي ابزارهاي مالي اسلامي که اصطلاحا به صکوک شهرت يافته اند، مدل مالي دو نوع اوراق بهادار اسلامي ارائه شده است. نوع اول اوراق بهادار مبتني بر عقد مشارکت بوده و جهت رفع نيازهاي تامين مالي سازمان ها و نهادهاي مرتبط با وقف مانند سازمان اوقاف و امور خيريه طراحي شده است. دارندگان اين نوع اوارق همانند ساير انواع اوراق مشارکت از سود علي الحساب برخوردار خواهند شد.
نوع دوم اوراق بهادار طراحي شده از نوع اوراق (صکوک) غير سرمايه گذاري است. اين نوع اوراق که به عنوان اوراق وقف نامگذاري شده است تنها جهت کمک به گسترش فرهنگ وقف و جمع آوري وجوه نقد سرمايه گذاران خرد و استفاده از آن ها براي اجراي پروژه يا طرح هاي غير انتفاعي طراحي شده است. اين گونه اوراق هيچ سود پرداختي نداشته و تنها به دارندگان آن اين امکان را فراهم مي سازد که با وجوه اندک بتوانند در کارهاي نيک مشارکت سازنده داشته باشند.

---

تصاوير زيبا و مرتبط با اين مقاله