نویسنده: محمود عیسوی*
چکیده
با توجه به رابطه ی میان بخش واقعی و بخش مالی اقتصاد، یکی از مسائلی که ذهن اقتصاددانان و متخصصان مالی را به خود مشغول کرده است، یافتن آن نوع ساخت مالی است که کارآیی بیشتری را برای نظام اقتصادی در پی داشته باشد. در اغلب کشورهای جهان از جمله کشورهای توسعه یافته نظام مالی یا پایه ی بانکی و یا پایه ی بازار است. اما در عمل به تدریج این تمایز از میان رفته است و لذا گروهی بر این باورند که به جای تمرکز بر این مسأله باید به سیستم حقوقی و تنظیمات مالی برخاسته از آن توجه داشت. ما در نوشتار حاضر با استفاده از روش کتابخانه ای در پی اثبات این فرضیه هستیم که بر اساس آموزههای اسلامی و تجربیات جهانی، ترکیبی متوازن از ساختهای مالی برای کشور مناسب است. ضمناً تلاش میکنیم تا با عنایت به دیدگاه خود در باره ی پول و بازار آن و با لحاظ ماهیت عقود شرعی و با درسآموزی از تجربه ی بانکداری بدون ربای کشور الگویی را برای نظام مالی کشور ارائه دهیم تا شاید به این وسیله از مشکلات موجود در نظام مالی کشور کاسته گردد.کلید واژه ها: نظام مالی، بازارهای مالی، نهادهای مالی، ساخت مالی، تنظیمات و مقررات مالی، بانکداری و مالیه اسلامی.
مقدمه
یکی از مسائل مهم در مباحث مالی، به لحاظ نظری، عملی و اجرایی، انتخاب ساختاری مناسب برای انجام فعالیت های سالم و کارآمد مالی است. و در این میان، یکی از دغدغه های موجود میان اقتصاددانان و متخصصان مالی این است که کدام ساخت مالی بهتر می تواند اقتصاد را در دست یابی به اهداف خویش یاری رساند. این مسئله آن گاه اهمیت خود را بیشتر نشان خواهد داد که به انواع بازارهای مالی و نیز جایگاه آنها در نظام های اقتصادی موجود جهان توجه شود. بررسی ساخت های مالی رایج در جهان و ملاحظه میزان تاثیرگذاری آنها در رشد و توسعه ی اقتصادی، ضمن آنکه می تواند ما را از تکرار تجربه های دیگران بی نیاز سازد، انتخاب ساخت مالی مناسب برای نظام مالی کشور بر اساس آموزه های اسلامی را تسهیل می نماید. از این رو، در این نوشتار ابتدا ضمن ارائه ی پیشینه بحث، با مروری بر ادبیات موضوع در اقتصاد متعارف، به بیان بازارهای مالی و نقش، وظایف و اهداف آنها در اقتصاد و ساخت های مالی رایج در جهان پرداخته و سپس دیدگاه خود درباره ی ساخت مالی مناسب با نظام مالی کشور را بر اساس آموزه های اسلامی ارائه می نماییم.این نوشتار در پی اثبات این فرضیه است که بر اساس آموزه های اسلامی و تجربیات جهانی ترکیبی متوازن از ساخت های مالی برای کشور مناسب است. منظور از ساخت متوازن مالی، ساختی است که در آن به هر یک از بازارهای پول و سرمایه با توجه به توانایی های آنها مسئولیت سپرده شود.
پیشینه
تأثیرگذاری نوعی خاص از ساخت مالی بر رشد اقتصادی، مسئله ای است که به لحاظ سیاست گذاری بسیار مهم است؛ زیرا اگر یک ساخت مالی برای رشد اقتصادی سودمندتر از دیگری باشد، به ناچار سیاست اقتصادی باید آن را مورد توجه قرار دهد. از این رو، تعجب آور نیست که تمایز میان نظام های مالی بانک محور و بازارمحور و اهمیت نسبی آنها برای رشد اقتصادی، بیش از یک قرن است که کانون بحث های نظری بوده است.(1) البته این بحث هنوز بسیار زنده است.(2)ادبیات تجربی موجود در این باره در تلاش است تا این مسئله را بیازماید که کدامیک از این دو نظام مالی بهتر از دیگری رشد اقتصادی را توضیح می دهد. مطالعاتی که انگلستان و آمریکا را به عنوان نظام های مالی بازارمحور در مقابل، ژاپن و آلمان به عنوان بازارهای مالی بانک محور تحلیل می کنند، نشان می دهند که نظام های مالی اهمیت دارند.(3) انتقاد گلد اسمیت به این نوع مطالعات این است که، این کشورها از نرخ های رشد مشابه برخوردار هستند. بنابراین، نمی توان این کشورها را نمونه ی مناسبی برای بررسی این موضوع دانست که یکی از این دو نظام، به طور نسبی بیش از دیگری بر فرآیند رشد اقتصادی موثرند.(4)
از سوی دیگر، مطالعات تابلویی و مقطعی دمیرزگوس- کنت و لواین(5) در 1996 و نیز مطالعه ی لواین(6) در 2002 و 2003 و همچنین بررسی بک و لواین(7) در 2002 نشان می دهد که، ساخت مالی بی ارتباط با رشد اقتصادی است. آنها معتقدند که نه نظام مالی بانک محور و نه نظام مالی بازار محور هیچ یک نمی توانند رشد اقتصادی را توضیح دهند. در مقابل، ارائه ی کلی خدمات مالی از سوی بازارهای مالی و بانک ها اهمیت دارد.
از جمله دیدگاه های خدمات مالی، دیدگاه تأمین مالی و حقوقی است که از سوی لاپورتا(8) و دیگران در 1998 و نیز لواین(9) در 1999 ارائه شده است. بر اساس این دیدگاه، نقش نظام حقوقی در ایجاد یک بخش مالی، که رشد اقتصادی را بالا می برد، این است که با استفاده از حقوق قانونی و سازوکارهای اجرایی، هم کار بازارها و هم کار واسطه ها را تسهیل می کند. بنابراین، از منظر این دیدگاه بهترین کار، مطالعه ی نظام های مالی است، نه تمرکز بر نظام بانک محور یا بازارمحور. دیدگاه بانک جهانی(10) بر این است که گرچه کشورهای دارای نظام های حقوقی ضعیف، از نظام بانک محور سود می برند، اما نظام حقوقی بهتر نظام های بازار محور را بهبود می بخشد، همچنان که نظام بازارمحور رجحان دارد.
همچنین لواین(11) در مطالعه ی خود در 2002، این مسئله را برای تعداد زیادی از کشورها، که دارای نرخ رشد اقتصادی متفاوتی هستند، به کار می گیرد. یافته های مطالعه ی وی نه از نظام بانک محور و یا نظام بازارمحور، بلکه از دیدگاه خدمات مالی حمایت می کند. دمیروگ ـ کونت و لواین(12) نیز در مطالعه خود به این نتیجه رسیده اند که، کشورهای دارای مؤسسات بازارمحورِ کاملاً توسعه یافته، از مؤسسات بانکی کاملاً توسعه یافته ای برخوردارند. همچنین کشورهای دارای مؤسسات بازارمحور ضعیف، از مؤسسات بانکی ضعیفی برخوردارند.
نقش بازارهای مالی و ساخت مالی در اقتصاد
به طور کلی در مباحث متعارف علم اقتصاد، اقتصاد هر کشور را به دو بخش واقعی(13) و مالی(14) تقسیم می کنند. بخش واقعی اقتصاد از یک سو، بیانگر جریان کالاها و خدمات از تولیدکنندگان به مصرف کنندگان و از سوی دیگر، جریان نیروی انسانی از جانب مصرف کنندگان (عرضه کنندگان)، به سمت تولیدکنندگان است. بخش مالی اقتصاد نیز شامل جریان وجوه، اعتبارات و سرمایه از ناحیه ی دارندگان و عرضه کنندگان (پس اندازکنندگان)، مؤسسات اعتباری و مالی و صاحبان سرمایه به سوی تقاضاکنندگان وجوه و اعتبارات، یعنی سرمایه گذاران و تولیدکنندگان کالاها، خدمات و یا دولت است. لازمه ی یک اقتصاد پویا و سالم این است که این دو بخش، همگام با یکدیگر رشد یابند و حرکت نمایند. نتیجه ی این همگامی و همسویی، رشد و توسعه ی اقتصادی خواهد بود. بازارهای مالی نیز به این منظور شکل گرفته اند که، بخش مالی اقتصاد قادر باشد وظیفه ی خود یعنی جریان یافتن وجوه، اعتبارات و سرمایه از ناحیه ی پس اندازکنندگان، مؤسسات اعتباری و مالی و صاحبان سرمایه به سوی سرمایه گذاران و تولیدکنندگان کالاها، خدمات و یا دولت را به درستی ایفا نماید.بازار، در اقتصاد و بازرگانی امروز به معنای مرکزیت یا تجمیع اشخاص حقیقی یا حقوقی است که احتیاجات یا خواسته های مشترک، وسیله ی مبادله (پول) مشترک و قدرت اجرایی مشترک دارند.(15) در حالی که، داد و ستد در بخش واقعی هر نظام اقتصادی، شکل دهنده ی سه نوع بازار یعنی: بازار کالا(16)، بازار خدمات(17) و بازار نیروی کار(18) است. انجام مبادلات در زیر مجموعه ی دیگر نظام اقتصادی، یعنی بخش مالی اقتصاد، بازارهای مالی(19) را شکل می دهد. بازار مالی(20) بازاری است که می توان از طریق آن منابع مالی مورد نیاز را به دست آورد. بازار پول(21) و بازار سرمایه(22) دو گونه ی مهم از بازارهای مالی هستند.
«بازار پول»، بازاری است که برای وام دهی و وام گیری منابع کوتاه مدت و معامله بر اسناد قابل انتقال به وجود آمده است. اما «بازار سرمایه»، بازاری است که در آن نیازهای واحدهای تولیدی و تجاری و مقامات دولتی را در مورد وام های بلند مدت و میان مدت تأمین می شود. تأثیر نظام مالی و به تبع آن بازارهای مالی بر ساختار اقتصادی، آن چنان دارای اهمیت است که به اعتقاد اقتصاددانان امروزه بدون داشتن یک بخش مالی کارآ نمی توان به رشد اقتصادی مناسب دست یافت. به همین دلیل برخی اقتصاددان های بزرگ جهان همچون هیکس و شومپیتر بر توسعه ی ساختار مالی تأکید کرده و آن را موتور و جزء جدایی ناپذیر فرآیند رشد اقتصادی برشمرده اند.
یکی از نقش های اساسی بازارهای مالی انتقال پس اندازها و تخصیص آنها به عنوان منابع سرمایه گذاری می باشد. از این رو، در بازارهای مالی دو گروه به عنوان مشارکت کنند گان اصلی وجود دارند:
1. گروهی که دارای پس اندازاند، اما موقعیت های مناسب برای سرمایه گذاری واقعی یعنی سرمایه گذاری در فعالیت های مولد اقتصادی را در اختیار ندارند. خانوارها، افراد و برخی شرکت ها، که به منظور ارائه ی وجوه خویش وارد بازارهای مالی می شوند، اغلب به عنوان واحدهای دارای مازاد(23) معروفند.
2. گروهی که دارای امکانات لازم برای سرمایه گذاری در فعالیت های مولد واقعی هستند، اما وجوه لازم را برای این منظور در اختیار ندارند. این گروه، افراد و شرکت هایی هستند که به دریافت و کسب وجوه از این بازارها می پردازند و به عنوان واحدهای دارای کسری(24) شناخته می شوند.
نقش بازارهای مالی نزدیک و همسو کردن این دو گروه به یکدیگر است، به گونه ای که بتوان وجوه را از واحدهای دارای مازاد پس انداز به واحدهای دارای کمبود منابع یا کسری پس انداز انتقال داد. تأثیر مستقیم این فرآیند، فراهم آوردن امکانات لازم برای سرمایه گذاری مولد در بخش واقعی اقتصاد است. بنابراین، اگر اقتصادی فاقد بازارهای مالی باشد و یا از بازارهای مالی ضعیفی برخوردار باشد، امکان تحقق سرمایه گذاری های مولد در سطح وسیع در آن وجود نخواهد داشت.
در واقع، زمانی که اقتصاد دارای بازارهای مالی فعال و کارآمد باشد، هم ارائه دهندگان و هم دریافت کنندگان وجوه در بازار از موقعیت بهتری برخوردار خواهند بود؛ زیرا از یک سو، پس اندازکنندگان می توانند به صورت غیرمستقیم و همزمان، در یک یا چند فعالیت مولد، سرمایه گذاری کنند و از این طریق به کسب درآمد بپردازند و وضعیت خود را در بازار بهبود بخشند. از سوی دیگر، بنگاه ها نیز از این طریق می توانند به وجوه بیشتری دست یابند، سرمایه گذاری بیشتری نموده، فعالیت های خود را توسعه دهند. بدین ترتیب، وضعیت مناسب تری در اقتصاد به دست آورند. در اقتصاد متعارف، نحوه ی انتقال پس اندازها و تبدیل آنها به سرمایه گذاری به دو طریق زیر می تواند صورت پذیرد:(25)
1. پس اندازکننده ها می توانند مستقیماً منابع مالی مازاد خود را به شکل وام های بلندمدت ـ خرید برگه های قرضه(26) ـ یا وام های موقت و شرکت در سرمایه گذاری ـ خرید سهام ـ در اختیار بنگاه ها قرار دهند.
2. پس اندازکننده ها می توانند پس اندازهای خود را در بانک ها یا سازمان های مالی دیگر، که به نحوی وجوه را در اختیار بنگاه های تولیدی قرار می دهند، به شکل وام های کوتاه مدت یا بلندمدت سپرده گذاری کنند.
در اقتصاد متعارف فرض آن است که، هدف هر نظام اقتصادی تأمین رفاه بیشتر برای جامعه است. تخصیص بهینه ی منابع، یکی از عناصر مهم در تحقق این هدف است. از این رو، هدف نظام مالی و به دنبال آن هدف بازارهای مالی را نیز به عنوان بخشی از نظام اقتصادی می توان تخصیص بهینه ی منابع مالی در جهت گسترش فعالیت ها در بخش واقعی اقتصاد و در نتیجه، کمک به رشد اقتصادی و افزایش سطح رفاه عمومی دانست. طبعاً نظام مالی و بازارهای مرتبط با آن در راستای تحقق هدف مزبور وظایفی را نیز برعهده خواهند داشت. اقتصاددانان این وظایف را چنین برمی شمارند: جذب و تجهیز پس اندازها و تخصیص بهینه ی منابع، توزیع خطر و مدیریت ریسک، تعیین قیمت وجوه و سرمایه، انتشار اطلاعات، تحلیل آنها و تسهیل داد و ستدها.
بنابراین، وظیفه ی اصلی بازارهای مالی در اقتصاد متعارف، تخصیص بهینه ی منابع مالی با حداقل هزینه های معاملاتی و اطلاعاتی است. انجام این مهم از طریق جذب و تجهیز پس اندازها، تخصیص بهینه ی منابع، مدیریت ریسک و توزیع مناسب آن، انتشار اطلاعات و تحلیل صحیح آنها، تعیین درست قیمت وجوه، سرمایه و نیز آسان نمودن داد وستدها امکان پذیر است.
نهادهای مالی(27) از جمله ی اجزای تشکیل دهنده ی ساختار بازار مالی محسوب می شوند. واژه ی «نهاد مالی» یک مفهوم گسترده است و شامل سازمان هایی می شود که به عنوان عامل یا نماینده(28)، دلال(29) و واسطه در معاملات شرکت می کنند. نهادهای مالی، بنگاه هایی هستند که دارایی اصلی آنها، دارایی های مالی نظیر اوراق قرضه و سهام است. در واقع، کار اصلی واسطه ها و نهادهای مالی دریافت وجوه از مردم، تبدیل آن به سرمایه گذاری و سپس، بازگرداندن بخشی از بازده سرمایه گذاری به مردم است. آنها با ایجاد تنوع، ریسک را کاهش داده و از هزینه های معاملاتی و پردازش اطلاعات می کاهند. همچنین، این نهادها با حضور خود در بازارهای مالی، تجهیز منابع را تسهیل می کنند. به طور کلی، می توان گفت که نهادهای مالی، تشکیل سرمایه در اقتصاد را تسهیل و به تجهیز منابع در جهت تأمین مالی طرح های سرمایه گذاری کمک می نمایند. برخی از مهم ترین ویژگی های نهادهای مالی عبارتند از: وساطت مالی، کمک به کاهش هزینه های عملیاتی، توانایی تولید اطلاعات، تنوع سازی و توزیع خطر، وساطت در سررسید و کمک به تسهیل تشکیل سرمایه.
بر این اساس، امروزه نهادهای مالی بسیار متنوعی وجود دارند که هر یک وظیفه ای خاصی و محصولات و خدمات متنوعی را ارائه می دهند. این تنوع موجب شده که از یک سو، به مشتریان حق انتخاب داده شود و از سوی دیگر، به دلیل وجود ویژگی های یاد شده، هدف نهایی یعنی سهولت تجهیز پس اندازها و تشکیل سرمایه محقق شود. این نهادها بر حسب این که به عنوان نماینده ی دیگران یا به حساب خود در بازار عمل کنند، به دو دسته ی عاملان یا کارگزاران(30) و واسطه های مالی(31) تقسیم می شوند.(32) واسطه های مالی، نهادهایی هستند که به حساب خود در بازار مالی اقدام به انجام معامله می کنند و از این طریق، به نقل و انتقال وجوه و تسهیل آن کمک می نمایند. واسطه های مالی سپرده پذیر، نهادهای عمده ی مالی در بازار پول هستند و طبق قانون مجازند مبلغ سپرده ی مردم را در حساب های خود نگه دارند. این مؤسسات شامل بانک های تجاری، بانک های پس انداز، نهادهای پس انداز، وام و اتحادیه های اعتباری می باشند.
واسطه های مالی قراردادی، مؤسساتی هستند که وجوه را تحت قراردادهای بلند مدت به دست می آورند و آنها را در بازارهای سرمایه سرمایه گذاری می کنند. این مؤسسات، دارای یک جریان نسبتاً ثابت وجوه از سوی دارندگان بیمه نامه و اعضای صندوق های بازنشستگی هستند. از آنجا که، برای مدیریت این نوع مؤسسات مشکلی به نام نقدینگی وجود ندارد، آنها قادر خواهند بود تا وجوه در اختیار خود را در اوراق بهادار بلندمدت همچون اوراق قرضه و برخی از سهام عادی سرمایه گذاری نمایند.(33) بنابراین، این مؤسسات، از یک سو، در گردآوری پس اندازهای جامعه و از سوی دیگر، در جهت دهی اعتبارات نقش اساسی دارند. مهم ترین این نوع مؤسسات، شرکت های بیمه و صندوق های بازنشستگی هستند. واسطه های مالی سرمایه گذار، که نهادهای مالی بازار سرمایه هستند، اغلب وظیفه دارند تا خلق اوراق بهادار و مبادله ی اوراقی را، که به طور عمومی قابل مبادله هستند، تسهیل نمایند. این واسطه ها شامل سه گروه شرکت های تأمین مالی، صندوق های تعاونی و شرکت های سرمایه گذاری می شوند. عاملان و کارگزاران نیز از جمله نهادهای فعال در بازار سرمایه هستند که شامل بانک های رهنی، بانک های سرمایه گذاری و دلالان و کارگزاران اوراق بهادار هستند.
بنابراین، با توجه به اهمیت بازارهای مالی و نقش برجسته ی آنها در اقتصاد و با لحاظ کارکرد بی بدیل نهادها در بازارهای مالی، این سؤال مهم مطرح می شود که این نهادهای مالی و بازارها، در کدام بستر مالی بهتر می توانند به وظایف خود عمل نمایند و کدام ساخت مالی برای دستیابی به اهداف مورد نظر نظام های مالی مناسب تر است. تجارب عینی کشورهای مختلف در این باره چه ارمغانی برای ما به همراه دارد؟
پی نوشت ها :
* (استادیار مؤسسه ی آموزشی و پژوهشی امام خمینی(ره). دریافت: 88/11/1 ـ پذیرش: 88/12/15esavimah@yahoo.com)
1. Stiglitz، J. E، “Credit Markets and the Control of Capital” Journal of Money، Credit، and Banking، No.17، p.133-152.
2. Levine، R، “Bank-based or Market-based Financial Systems: Which is Better?” Journal of Financial Intermediation، No،11، p.398-428.
3. Hoshi، T & Others، “Corporate Structure، Liquidity and Investment: Evidence from Japanese Industrial Groups.” Quarterly Journal of Economics، No.106، p.678-709 / Mork، R، & Others، “Banks and Corporate Control in Japan.” Journal of Finance، No.54، p.319-340.
4. Goldsmith، R.W، Financial Structure and Development، p.407.
5. Demirguc-Kunt، A. and Levine، R، “Stock Markets، Corporate Finance and Economic Growth: An Overview.” World Bank Economic Review، No.10(2)، p.223-239.
6. Levine، R، “Bank-based or Market-based Financial Systems: Which is Better? Journal of Financial Intermediation 11 (4): 398-428.
7. Beck، T. and Levine R، “Stock Markets، Banks and Growth: Panel Evidence.” NBER Working Paper Series No. 9082. Cambridge، Mass.: National Bureau of Economic Research.
8. La Porta، R، & Others، “Law and Finance.” Journal of Political Economy 106(6)، p.1113-1155.
9. Levine، R، “Law، Finance، and Economic Growth.” Journal of Financial Intermediation 8 (1-2)، p.8-35.
10. World Bank، Finance for Growth: Policy Choices in a Volatile World. A World Bank Policy Research Report. Washington D.C.: World Bank.
11. Ibid.
12. Demirguc-Kunt، A. and Levine، R. 1996. “Stock Markets، Corporate Finance and Economic Growth: An Overview.” World Bank Economic Review، No10(2)، p.223-239.
13. Real Sector Economy
14. Financial Sector Economy.
15. ریمون بار، اقتصاد سیاسی، ترجمه ی منوچهر فرهنگ، ج 1، ص 512.
16. Goods Market
17. Services Market
18. labor Market
19. Financial Market
20. تعاریف ارائه شده در این نوشتار از منبع زیر نقل می شود. در موارد خاص به منبع مورد نظر جداگانه اشاره خواهد شد: (فیروزه خلعت بری، ؛ مجموعه مفاهیم پولی، بانکی و بین المللی.
21. Money Market
22. Capital Market
23. Surplus Units
24. Deficit Units
25. Livesey، Frank; Study & Revision Pack، Stage 1 Economics، Pitman Publishing، P.2.
26. Debenture برگه ای است با بهره ی ثابت که به مبالغ مشخص انتشار داده می شود و بهره ی آن معمولاً هر 6 ماه یکبار قابل پرداخت است.
27. Financial Institution
28. Agent
29. Broker
30. Agents and Brokers.
31. Financial intermediance.
32. Edmister Robert. o; "Financial Institution Market & Management"، MCGRAW HILL Second Edition، p.10.
33. Kidwell، David S. & Richard L. Peterson; “Financial Institutions، Markets، and Money”، p. 32
